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中国宏观简评:再论当下中国经济面临的挑战与98年之对比
2015-12-09 16:21:21   来源:   评论:0 点击:

我们认为,当前的整体宏观环境虽然也极富挑战,但远没有1998~2002年时那样危险和困难。在我们11月24日发布中国宏观专题报告《1998~2002年通缩期间宏观政策的回顾与启示》1之后,许多投资者都提出了类似的疑问——当下实行结构性改革是否面临比1998~2002年时更大的挑战?本篇报告中,我们从经济运行状态、银行体系所面临的问题以及政府部门可动用的资源等方面将当前与1998~2002年的宏观环境进行了对比。我们将在下文详细阐述,目前中国经济的基础实际上远比1998~2002年更为稳固。
 
首先,1998~2002年间人民币的贬值压力尤甚当前。亚洲金融危机期间,中国贸易伙伴的货币对美元大幅贬值,其中部分邻国对美元贬值近50%。因此,在1997至1998短短一年的时间内,人民币名义有效汇率升值约20%;2000~2001年互联网泡沫破灭后人民币名义有效汇率再被动升值15%。另外,当时疲弱的经济状况也加剧了人民币汇率的贬值压力。尽管有言论称,1994年将官方汇率与外汇调剂价格并轨的人民币汇率改革已经释放了人民币的贬值压力。但我们认为,1994年前1:5.7的官方人民币兑美元汇率是明显高估的,1994年的贬值只不过是对这种高估的一次性修正。当时的人民币兑美元调剂汇率高于官方汇率,一度达到1:10,而且有80~85%的外汇交易都在外汇调剂市场中进行。因此亚洲金融危机后亚洲货币的普遍大幅贬值使得人民币汇率再次面临显著的贬值压力。对比当下,我们测算人民币大约高估了3~8%2,远不及1998~2002年的高估程度。另一方面,1998年我国的外汇储备仅有1,450亿美元,大致为当年GDP的14%,而如今我国外汇储备已上升到3.5万亿美元,相当于GDP的32%。
 
其次,国有企业及产能过剩行业在经济中的比重明显低于当年。1998年,工业企业总体的亏损情况比现在严重得多——亏损总额达到1,737亿元,较同年的利润总额高出19%。1998年的35个工业行业中有5个行业出现全行业亏损,而目前的41个工业行业中仅有1个行业全面亏损。更重要的是,1998年的亏损行业占比较高——从业人员占全体制造业从业人员的29%,收入则占到20%。相比之下,现在工业部门的总体状况要好得多。黑色金属冶炼及压延加工业作为唯一亏损的行业,约有360万从业人员,占全部制造业从业人员的4%(若计入其上游行业的话,该比例为6%);同时该行业收入占工业企业总收入的6%。即使加总现今所有的产能过剩行业3,其占制造业收入的比重也只有18%。此外,第二产业增加值在GDP中的总体比重(不包括建筑业)已经从1998年的40%下降至2014年的36%。

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